|
Компании с хорошим управлением и продукцией высшего качества имеют более высокую стоимость, чем компании без этих качеств. Но есть несколько компаний, которые являются исключением из этого правила. Фактически большинство подходов к оценке фирм включает эти свойства в свои входные данные, а конечная стоимость акций отражает их.
Входные данные при оценке дисконтированных денежных потоков, приведенных к оценке настоящего времени
Стоимость любой фирмы является функцией денежных поступлений, создаваемых этой фирмой из существующих инвестиций в нес и стоимости роста (повышения в цене) ее капитала, нужного для вложений. Есть несколько мест в оценке, которые позволяют повысить рейтинг компаний, имеющих хороших руководителей, и которые делают хороший выбор для вложений.
• Очевидный показатель для начала анализа – это текущие доходы. Фирмы с хорошими проектами и руководителями высшего качества должны сообщать о более высоких доходах от существующих сейчас вложений. Эти более высокие доходы должны повышать стоимость.
• Рост доходов для компании является функцией того, сколько компания реинвестирует в свой бизнес и как хорошо она выбирает себе объекты для вложения. Фирма, которая способна находить больше возможностей для вложений, которые создают высокие доходы, даст и более высокий темп роста, и более высокую стоимость своих акций.
• В некоторый момент каждая компания становится зрелым предприятием, отрабатывающим стоимость своего капитала (и ничего сверх того) и растущим с темпом, более низким, чем экономика в целом. Компания, которая принимает верное стратегическое решение и создает значительные конкурентные преимущества, сможет отложить или задержать день расплаты. Возникающий в результате высокий рост может увеличить стоимость.
• Наконец, компании с хорошими руководителями смогут снизить стоимость финансирования своих активов (стоимость капитала) путем изменения соотношения долгов и активов и типа имеющегося долга. Например, компании типа Microsoft и Wal-Mart получают высокое вознаграждение, поскольку они, по-видимому, способны продолжать наращивать доходы в здоровом темпе вопреки своим размерам. Если вы считаете это результатом превосходного управления, вы можете оценить их на основании предположения, что они будут и дальше расти и давать высокие доходы. А это, в свою очередь, увеличит их стоимость.
Если вы включите в свое рассмотрение влияние и хорошего управления, и высокого качества продукции, то сможете избежать одной из самых больших опасностей, грозящих нам при оценке фирм, а именно того, что этот прием использования сказок можно применить для оправдания таких темпов роста, которые не являются ни разумными, пи устойчивыми. Так, вам могут сказать, что какой-нибудь интернет-магазин будет расти на 60% в год, потому что онлайновый розничный рынок огромен, или что Coca-Cola будет расти на 20% в год, так как у нее очень популярная торговая марка. Хотя в этих сказках может быть и доля правды, размышление над тем, как эти качественные мнения переводятся в количественные элементы роста, является важным шагом к устойчивым оценкам.
A могут ли разные инвесторы, рассмотрев одни и те же качественные факторы, прийти к различным выводам о доходах, минимально допустимых запасах, темпах реинвестирования и, следовательно, о росте? Абсолютно да. И действительно, вам следует ожидать различия во мнениях и оценках стоимости. При хорошей оценке тот факт, что фирма лучше управляется или имеет более популярную торговую марку, должен быть включен во входные данные для анализа и в конечном счете в ее стоимость. Нет никакого рационального основания для выплаты дополнительных премий за хорошее управление.
ЭДС и модели избыточного дохода
В одном из предыдущих разделов экономическая добавленная стоимость (ЭДС) была определена как функция трех входных величин: дохода на вложенный капитал, стоимости капитала и капитала, вложенного в фирму. Чтобы увидеть связь между экономической добавленной стоимостью и стоимостью фирмы, рассмотрим простое определение стоимости фирмы через капитал, вложенный в существующие активы, и избыточные доходы, которые вы ожидаете получить от этих активов и от новых вложений в будущем:
Стоимость фирмы = Капитал, вложенный сейчас + Нынешняя стоимость ожидаемой ЭДС в будущие годы.
Стоимость фирмы есть сумма капитала, вложенного в активы сейчас и нынешней стоимости ожидаемой в будущие годы экономической добавленной стоимости.
Рассмотрим фирму, в существующие активы которой вложен капитал в $100 млн. Допустим, что эта фирма ожидает создать $15 млн в виде оперативного дохода на это вложение после выплаты налогов и что ей предстоит навечно выплачивать стоимость капитала в размере 10%. Вы можете ежегодно оценивать экономическую добавленную стоимость, используя следующие входные данные:
Экономическая добавленная стоимость = $15 млн – 0,10 х $100 млн = $5 млн.
Стоимость фирмы можно оценить по этим входным данным, определив сначала текущее значение ожидаемой экономической стоимости, добавляемой с течением времени. Поскольку ожидается, что $5 млн в ЭДС продлится навеки веков, а стоимость капитала составляет 10%, текущая стоимость (ТС) составит:
Текущее значение ЭДС = 5/0,10 = $50 млн.
Прибавление ее к существующему капиталу в $100 млн, вложенному в фирму, дает стоимость фирмы в $150 млн.
Стоимость фирмы = Вложенный капитал + ТС экономической добавленной стоимости = 100 + 50 = $150 млн.
Эти вычисления несколько усложняются, когда вы ожидаете, что фирма разработает на будущее проекты, которые создадут избыточные доходы, но основная структура расчета останется нетронутой. Впрочем, вы должны в первую очередь понять, что способ, которым вы создаете стоимость фирмы, состоит в создании дохода сверх вашей стоимости капитала. Таким образом, фирма, растущая в хорошем темпе, принимая инвестиции, за счет которых она зарабатывает стоимость своего капитала, станет более крупной, но не обязательно более ценной фирмой. Второй способ представления этих результатов – это представление их с помощью рыночной добавленной стоимости (РДС). Рыночная добавленная стоимость в этом случае будет равна разности между стоимостью фирмы в $150 млн и вложенным капиталом в $100 млн, что дает $50 млн. Эта величина будет положительной, только если доход на капитал больше, чем стоимость капитала, и будет возрастающей функцией расхождения между этими двумя показателями. И наоборот, это число будет отрицательным, если доход на капитал меньше стоимости капитала.
|
